日元貶值成了當下最熱門的財經話題之一。雖然年初市場普遍認為2013年日元兌美元匯率會在1美元兌95-100日元的區間內，但眼下大部分機構的預測數據都調整為1美元兌105日元。

　　摩根大通預測2014年日元兌美元匯率會跌至1美元兌120日元。而4月19日的二十國集團峰會又為日元進一步貶值開了綠燈。

　　伴隨著日元的貶值，關于其對中國經濟的沖擊、能否引發亞洲各國匯率戰、資本逃離日本、是否會再度上演廣場協議的討論此起彼伏。其實日元貶值只是安倍經濟學(Abenomics)的一個副產品，并非日本央行的直接操作目標。

　　事實上，中國企業家們無須過度擔憂日元貶值對貿易的沖擊，因為中國對日本的出口在中國對外出口總額中的占比僅為7%-8%之間，而中國與日本在對其它地區的出口結構差異較大，雙方并沒有太大的可競爭性。

　　從目前的市場中，我們也看不到亞洲匯率戰的跡象，因為目前亞洲主要國家的匯率基本維持在對美元穩定或者略有升值的態勢(唯一例外的韓元由于政治因素，在過去幾個月對美元貶值)。但是如果未來幾個月日元貶值的速度大大超過了市場的預期，不斷逼近各國貨幣政策的容忍底線，那么匯率戰的可能性就會上升。

　　至于資本逃離日本的可能性，這取決于日本國內投資者的風險偏好和對市場的反應。短期來看這個概率非常之低，因為在市場已經預期了日元貶值的背景下，投資者們不能做套期保值的外匯交易，只能選擇無保值的交易，而日本投資者傳統來講是相對保守的一族，他們愿意接受無保值的可能性很低。

　　而無論是安倍還是黑田東彥(日本央行行長)更無須為第二個廣場協議擔憂，因為無論從日元升值的被接受程度與合理性上，都已不復1985年廣場協議的基礎。

　　1985年推出廣場協議的背景是彼時日元被低估而日本又長年處于貿易順差國的位置，因而廣場協議迫使日元大幅升值。

　　但目前日本的經濟狀況卻與被動簽訂廣場協議時判若云泥——近20年一直面臨著通縮風險的日本經濟增長緩慢，而日本在2012年開始面臨貿易赤字。自2012年四季度開始的日元貶值，其實有很高的合理性程度支撐，因為當日元兌美元的價格落在1美元兌75-80日元區間時，日元絕對是被高估的。當日元貶值至1美元兌95日元時，是日元向其均衡價值回歸的過程。

　　安倍經濟學真正面臨最大的不確定性在于擴張的貨幣政策推動下，日本經濟在達到2%的通脹目標前，就要面對資產泡沫的風險。

　　安倍經濟學包括大規模擴張財政赤字、積極加入TPP(如果日本成功加入跨太平洋伙伴關系協議，TPP占全球的GDP比例將接近40%，也將啟動新一輪貿易、服務業談判)以及擴張的貨幣政策等一攬子措施，而市場對于貨幣政策的反應最為強烈。

　　黑田東彥掌舵下的日本央行，不僅打破了此前白川方明相對保守的風格——黑田強調與市場及媒體的對話，推動與經濟學家間的座談，向外界解釋政策變化的原因。更重要的是，日本央行目前推行的QQE(Quantitative and Qualitative Easing)標志著其貨幣政策的根本性轉變，日本央行的操作手法由此前的隔夜拆借利率轉向基礎貨幣，其在未來兩年內將以60萬億-70萬億日元/年的速度增加貨幣供應規模。

　　按照這樣的速度，至2014年年底，日本央行的資產負債表規模激增至290萬億日元，接近2012年底的兩倍，相當于GDP的59%。

　　此外，為了加強貨幣寬松效果，日本央行還將擴大長期國債購買規模，并著手購買房地產投資信托基金等風險資產。此前日本央行以購買短期國債為主，因而退出也相對容易，而轉向購買包括40年期國債在內的長期國債后，日本央行持有資產的平均期限會從此前的3年延長至7年。

　　總體來看，日本國內經濟對安倍經濟學的反應很正面，因為日本股市在上漲，國內消費者心理指數也在提高，而日本一季度的實際消費也出現了好轉的情況。

　　但從另外一個角度，安倍經濟學也有不樂觀的一面。黑田東彥貨幣政策的核心目標之一即是讓長期被通縮困擾的日本，在兩年內實現2%的通脹率。但在我看來，日本2%的通脹率不僅在兩年內難以達到，甚至在未來3-5年內都難以實現。

　　日本的通縮是與其人口結構的變化及工資收入體系緊密相關的，日本是全球老齡化問題最嚴重的國家之一(老年人的消費水平相對較低)，近年來國內的工資水平也基本維持不動，日本勞動力市場的彈性非常小，這些是影響日本經濟增長及難以實現通脹的關鍵性因素。

　　如果希望達到2%的通脹目標，安倍目前的一攬子政策效果是力有不逮的。即使安倍政府再推出額外的量化寬松政策，我依然懷疑2%通脹的政策目標能否實現。因為從貨幣傳導機制觀察，首先受到擴張貨幣政策傳導的是資本價格，也就是說股市和房市價格的上漲會領先于與CPI有關的消費產品價格上漲。

　　即使貨幣政策繼續加碼，很可能出現的是資產價格新一輪快速增長，那么在達到2%的通脹目標前，安倍政府就要考慮資產泡沫的問題，而這個困境才是安倍經濟學能否成功最大的不確定性所在。

　　當然，這并不僅僅是安倍經濟學所要面對的難題。因為眼下全球范圍內量化寬松的程度已經超過了實體經濟的需要。

　　美聯儲剛剛發布的貨幣政策委員的會議記錄顯示，美聯儲正在慎重考慮何時退出、如何退出量化寬松貨幣政策的問題。從全球的貨幣政策觀察，經濟學家們也一直在討論，目前的量化寬松政策是不是面臨著規模太大、持續的時間太長、退出的時間太晚等等風險？

　　其實各國此前選擇量化寬松的貨幣政策時幾乎是不得已而為之，因為利率政策已經掉入了流動性陷阱，而貨幣政策能做的也只有量化寬松。

　　按照量化寬松的自有邏輯，是要通過降低利率鼓勵投資或實體經濟活動，遺憾的是由于金融危機之后，無論是銀行自身還是監管者，都在逐步進入一個去杠桿化的過程，導致銀行對于信貸的控制較嚴格；與此同時企業投資的意愿比較低落。

　　因而現實中我們看到在利率下降后，信貸傳導機制較正常經濟環境下弱化很多，實體經濟并沒有呈現積極的反應。而各國監管者為了刺激實體經濟，只能再推出超出正常水平的量化寬松政策。

　　但在超標的量化寬松下，經濟在短期內卻并沒有感受到通脹的壓力，這是因為量化寬松并沒有反映在通脹上，而是反映到資產價格上。過去的幾年中，美國僅維持了2%左右的經濟增長率，這對于美國來說是一個相對較差的數據，可是美國的股市自2009年的低點以來卻翻了一倍有余。

　　與此同時，由于金融市場的利率回報率下降，許多投資者開始向風險性資產轉移，這無疑會加重金融體系的系統性風險，而上述種種都是我們為應對短期的經濟問題在中長期會付出的代價。